21世纪经济报道 肖宇
肖宇（中国社会科学院亚太与全球战略研究院助理研究员，清华大学全球私募股权研究院兼职研究员）
自3月17日美联储加息靴子落地以来，本周美国资本市场上演了魔幻的一幕。
首先，是加息后股票市场不跌反涨，美联储加息当日道琼斯工业指数随即报之阳线收盘，截至3月28日，道琼斯工业指数报34955.89点，和加息日最低点相比上涨1077.56点，此外标普500和纳斯达克指数也给出了几乎相同的走势予以回应。其次，是作为债券市场基准利率的10年期国债收益率一路攀升，截至2022年3月29日下午1时，美国10年期国债收益率已升至2.460%，和去年3月0.318%的收益率相比，同比涨幅约200个BP。最后，是10年期和2年期美债收益率的息差缩减至11个BP，5年期和30年期收益率甚至出现倒挂。
造成债市收益率攀升的原因，可以从债券投资的基本原理中得到答案。债券投融资是由债券发行者在指定日期向投资者按照约定百分比支付利息，到期再向投资者支付本金的过程。考虑到银行利率与国债收益率之间存在竞争关系，美联储加息后，债券投资者势必会要求更高的收益率以弥补银行利息损失，或选择抛售债券，由此央行加息必然会推高债券收益率。但大幅度加息对股票市场的负面影响往往是巨大的，即使不考虑杠杆操作放大敞口的影响，加息也会推高资金进入股市的机会成本，而获取回报渠道的多元化会导致股市投资吸引力相对下降，继而虹吸掉部分资金。因此，此次美联储加息后美国股票市场异常走势，引发了全球高度关注。
虽然从市场预期角度可以给出解释，如根据2013年诺贝尔经济学得主之一，美国经济学家尤金·法玛的有效市场假说，如果市场是有效的，那么证券价格可以对最新出现的信息作出快速反应，这最后会体现为价格水平的迅速调整到位。在美联储整体偏鹰派取向与美国通胀已并非秘密的情况下，美国通胀和失业数据出台后，市场已经普遍预计到加息不可避免，甚至“点阵图”都给出了清晰指引，所以加息消息已被市场预期充分消化也是不争之事实。
但是尤金·法玛的理论毕竟只是一种理想化假设。在实际经济生活中，信息“摩擦成本”真实存在，况且美国资本市场也并非满足其“强有效市场”假说的所有前提。那么导致当前美国股票市场走势的另外一种可能性，大概率与美元的全球流动有关。在当前国际形势下，受俄乌冲突局势影响，大宗商品价格波动幅度增加。地缘政治风险对契约精神的冲击，使得全球避险资金情绪高涨，境外美元开始回流，这为美国资本市场提供了充足的弹药。
作为全球货币，美联储在此时开启加息进程，对全球经济走势的影响不可谓不深远。
从全球来看，此次加息可能导致世界经济整体复苏进程大打折扣。考虑到创40年新高的通胀，美联储今年大概率还会继续加息，在其他条件不变情况下，这势必会推动美债收益率曲线持续上行。但加息之后企业会面临更高融资成本，尤其是从全球主要经济体货币政策的协调同步来看，美联储加息所带来的“以邻为壑”负面影响不容小觑，全球低息甚至负利息经济体货币政策将何去何从？这种不同步会大大延缓全球经济复苏进程。
而就美国内而言，美国企业融资成本曲线也将趋于陡峭。美联储加息是紧缩银根，从市场收回流动性。所以，若美国债券收益率持续攀升，则美国股市在可预见的时间内面临的回调压力将增大。这继而增加了上市公司从资本市场获取较低融资成本的难度。可以说，在维持低通胀与保持经济高速增长之间，美联储政策工具箱已难言充足，比如目前债券长短期利率的倒挂，就增加了美联储“扭曲操作”压力，处理不好就会影响居民和企业的投资意愿。
一些观察人士由此认为美国经济可能会陷入衰退，甚至指出一场金融危机山雨欲来。但从历史纵深来看，据此信息判断美国发生金融危机可能性增加的结论似乎又稍显牵强。实际上，美国历史上的历次经济危机背后，罪魁祸首是疯狂的房价和股市，货币政策收紧只是导火索而非根源。
当然，抛开美国经济是否衰退的争议不谈，当前经济全球化遭遇逆风，产业链供应链转移和“脱钩”态势加剧，这使得过去依赖产品附加值“微笑曲线”靠市场力量而自发形成的全球价值链（GVC）受到严重挑战。因此，从这个角度来说，“不让世界经济的大海退回到一个一个孤立的小湖泊、小河流”，才是防范金融危机，推动全球经济疫后复苏的关键。